NON QE: IL RICORSO ALLE DOLLAR SWAP LINES

Ieri sera le Banche Centrali del Blocco Occidentale hanno annunciato il supporto reciproco in dollari per sostenere le imprese e il credito alle famiglie.

Ieri sera si è conclusa la prima parte della saga di Credit Suisse (CS).

In sostanza si è giunti al matrimonio tra CS Group AG e UBS Group AG, a sua volta frutto della fusione 25 anni fa di Union Bank of Switzerland e Swiss Bank Corporation. L’alternativa sarebbe stata la nazionalizzazione, ma di fatto la Svizzera ha ora 1 banca principale, universale.

Le condizioni dell’unione sono state:

• offerta totale per le azioni di CS da 3,3 miliardi di dollari;

• azzeramento delle CS AT1 da 17,2 miliardi di dollari;⚠️

• garanzia da parte del governo svizzero per 9,7 miliardi di dollari di potenziali perdite di CS impartite a UBS e ulteriori $ 107,7 miliardi di liquidità messi a disposizione dalla Banca Nazionale Svizzera;

• l'attuale personale di CS rimarrà impiegato per ora;

• il ramo di CS dedicato agli investimenti sarà notevolmente ridimensionato;

• non ci sarà voto degli azionisti sull’acquisizione.

In concreto significa che le azioni di CS varranno in rapporto a quelle di UBS in rapporto di circa 22:1, cioè gli azionisti di CS otterranno 1 azione di UBS per 22 di CS. E’ una riduzione del 99% del valore delle azioni di CS dall’apice storico.

Quanto alle CS AT1: pensatele come obbligazioni convertibili. In sostanza queste obbligazioni sarebbero potute essere convertite in azioni e quindi i possessori avrebbero potuto ricevere almeno un controvalore (simbolico). Si è deciso di azzerarle. Questo perché le valutazioni delle AT1 hanno raggiunto il cosidetto PONV (point of non viability). Il regolatore finanziario svizzero (FINMA) ha deciso per il write-off, così riducendo la perdita a bilancio che UBS ha ricevuto nell’operazione. Le AT1 shares sono normalmente considerate superiori nella gerarchia rispetto alle azioni comuni, ma ora non valgono nulla…mentre le azioni valgono poco, ma almeno qualcosa.

Questo potrebbe portare a una sfiducia verso lo strumento di investimento in queste obbligazioni corporate europee. Il valore delle AT1 europee è di 275 miliardi di dollari.

Sotto l’immagine dell'ETF che li traccia.

Ole S Hansen @Ole_S_Hansen

WisdomTree AT1 CoCo Bond UCITS ETF tracking the iBoxx contingent convertible liquid developed Europe AT1 index

Quanto alla mancanza di voto, le autorità svizzere hanno agito in violazione della legge, giustificando la cosa come “misura straordinaria”. Il fatto avrà senza dubbio strascichi legali, come il write off delle AT1.

Non è questo però il tema di questo articolo, quanto piuttosto quanto avvenuto di lì a poche ore, nella tarda serata di domenica. Le principali banche centrali del blocco occidentale (ECB; FED; BOE; BOC; BOJ e la SNB) hanno deciso di lanciare un programma di supporto reciproco per la liquidità in dollari giornaliero. Si tratta delle c.d. currency supply swap lines.

Questa facility funziona su base settimanale solitamente, ora diviene giornaliera. La sua funzione è quella di prestare con uno spread (UN PRESTITO NON E’ QUANTITATIVE EASING) dollari al settore finanziario dei paesi partner in caso di crisi a fronte della corresponsione di un collaterale (una somma in altra valuta). Pertanto assisteremo ad ulteriore ampliamento del bilancio della FED, come è avvenuto con il lancio della facility dedicata al finanziamento della banche americane? No.

Purtuttavia questo avviene ad un costo, non è uno scambio tra un obbligazione e la liquidità. Esplorerò le currency swap lines in successivo articolo per i sottoscrittori nella apposita sezione a questo riservata.

Non è easing. Non tutte le banche/ enti finanziari se lo possono o potranno permettere.

I pesci morti verranno a galla.

Non tutte le banche sono uguali. La vostra?

Queste linee di sostegno in dollari servono per permettere il funzionamento delle supply chain, per il pagamento degli stipendi, il bilancio delle famiglie. Insomma per sostenere il credito.

La reazione iniziale dei mercati è stata negativa (future in rosso), con apprezzamento del dollaro e dell’oro, innalzamento del VIX, nonché abbassamento degli yield obbligazionari governativi.

Attualmente le borse sembrano ritrovare lo slancio e i future americani virano verso maggiore ottimismo.

Vedo due percorsi dipanarsi:

O La FED rinuncerà alla sua lotta contro l'inflazione avviando nuovamente un massiccio programma di QE 5;

o la FED continuerà a cercare di combattere l'inflazione, ma probabilmente minimizzerà o addirittura eliminerà qualsiasi danno collaterale per il pubblico americano. In questo caso, agiscono come prestatori temporanei per le banche in crisi, ma non aggiungono realmente ulteriore liquidità al sistema attraverso l'acquisto di asset.

Per me, questo si riduce al più grande dei due mali. L’inflazione è peggio di un completo collasso del sistema bancario statunitense (e probabilmente globale)? A seconda di chi risponde, la risposta potrebbe essere diversa.

Non c'è dubbio che abbiamo assistito a un aumento dell'incertezza negli ultimi giorni. A nessuno piace l'incertezza nella propria vita, i mercati certamente la odiano.

Ma tutte le incertezze sono create allo stesso modo? In cosa consiste questa incertezza?

La causa di questo ultimo periodo di incertezza è una corsa agli sportelli. I depositanti avrebbero perso milioni. Le banche centrali e la FED sono intervenuti e hanno salvato i depositanti. Il bilancio della FED è esploso in una settimana e il mercato ha ipotizzato che si trattasse di un nuovo round di QE.

La mia opinione su questo è che i governi dovranno intervenire. Fino ad ora quanto avvenuto non si attaglia alla definizione di un classico salvataggio. Almeno non per me. Almeno non ancora.

Tuttavia sfrutterò l'incontro del FOMC fissato per mercoledì prossimo, il 22, per raccogliere alcuni indizi chiave.

Ho sempre sostenuto che i mercati potrebbero essere vicini al minimo quando la FED inizierà a farsi prendere dal panico e cercherò questo panico mercoledì prossimo. Per quantificare il panico della FED, ho i seguenti 3 scenari chiave con un valore anomalo:

1. La FED aumenta dello 0,25% al 5% e mediante un uso attento del linguaggio indica la possibilità di fare una pausa, per rivalutare se gli aumenti dei tassi stanno funzionando. Per me questo è in qualche modo panico. Questo sarebbe leggermente rialzista per me.

2. La FED aumenta dello 0,25% e non menziona la pausa, non cambia in modo significativo alcun linguaggio nella dichiarazione: questa è una FED per niente in preda al panico e in qualche modo conferma ciò che ho detto sopra riguardo al fatto che questo non è un salvataggio nel senso classico. Potrebbe essere ribassista.

3. La FED non aumenta i tassi: penso che questa evenienza sia super rialzista: una FED demoralizzata e in preda al panico.

4. La FED aumenta dello 0,5%: run for the hills.

Personalmente penso che 1 o 2 siano i risultati più probabili mercoledì prossimo. Il 4° scenario è il il più improbabile; potrebbe esserci una piccola possibilità di vedere il n. 3 in gioco.

Ci sono anche altri segnali divergenti e contrastanti presenti nel mercato in questo momento: